根据Glassnode的最新链上数据分析，比特币在过去一周内价格下跌约13%，回落至67,000美元区间。一系列关键指标显示，市场结构正显现出典型的熊市后期特征，此前的反弹可能仅为熊市中的局部高点，而非结构性牛市转折的开始。
链上结构恶化：确认熊市区间
本次价格下跌将比特币从关键的“真实市场均值”（约77.8k美元）拉回。该指标追踪活跃交易供应的平均成本基础，历史上被视为熊牛市场的重要分界线。目前价格已回落至该均值下方，并处于其与已实现价格区间的中间位置，未能守住关键支撑，确认了熊市格局仍在延续。
一个关键的变化是，短期持有者的成本基础目前已降至76.4k美元，并自2022年1月以来首次跌破“真实市场均值”。这表明新买家正在市场关键的平均估值下方积累筹码，是市场进入熊市后期的典型特征，通常意味着回调的时间压力开始侵蚀投资者信念。
盈利能力急剧崩塌与亏损加速
市场资金流环境因价格下跌而急剧转变。衡量链上盈利与亏损规模的“已实现盈亏比”7日均值已暴跌至0.29，表明亏损交易正大幅主导市场。这与2026年2月初的恐慌波段水平几乎一致。值得注意的是，尽管5月初该比率曾因82k美元的反弹飙升至3.16，但其90日均值始终未能突破象征牛市资金流的阈值“2”。这种背离是反弹缺乏结构性信念的明确信号。
随着价格跌至67k美元附近，每日已实现亏损总额激增至13.5亿美元。其中，每日约有7.7亿美元的亏损来自于在2026年1月之前买入的长期持有者，表明周期顶部的买家正在持续“割肉”。这种长期持有者将供应以更低价格传递给新买家的模式，是市场筑底过程中的常见特征，但当前节奏表明这一过程仍未完成。
ETF成本价形成强大阻力
美国现货比特币ETF的整体成本价（约83k美元）已成为市场的强大阻力位。比特币的最新反弹几乎精确在该价位附近遭遇拒绝，导致ETF的平均投资者重回浮亏状态。这表明大量被套的ETF投资者正利用反弹机会减仓或平本退出。
由于ETF资金流是本周期的主导需求来源之一，无法重夺并站稳平均成本基础上方，意味着被套投资者的供应超过了新进需求，形成了持续的上方抛压。
现货与衍生品市场显露疲态
现货市场的需求正在消失。7日现货成交量“Delta”（衡量买卖单净额）已转为显著的负值，达到自2月抛售以来的最弱水平。这表明卖方再次主导了现货订单簿，市场处于“派发阶段”，参与者倾向于逢高卖出而非积累。
在衍生品市场，虽然价格下跌引发了超过4亿美元的多头仓位爆仓，有助于清除过剩杠杆，但期权市场的定价揭示了更深层的担忧。隐含波动率持续压缩，但“波动率风险溢价”却扩大至三个月高位附近。这意味着期权交易者正在为未来的波动（尤其是下行风险）支付高于近期实际表现的溢价，显示出持续的对冲和保护需求。
宏观背景构成逆风
宏观金融环境正在边际收紧，为风险资产带来压力。美国强劲的就业数据推高了长期美债收益率，市场对美联储的降息预期已大幅减弱，甚至开始定价加息可能性。美元指数保持强势。比特币作为对流动性高度敏感的资产，在过去一周内比其他主流风险资产更剧烈地反映了这一宏观转变。
结论：市场脆弱性凸显
综合来看，比特币市场在盈利能力、投资者持仓成本、现货需求及衍生品定价等多个层面均显示出疲软态势。ETF平均成本价形成的阻力、长期持有者的持续抛售以及现货买盘的消失，共同构成了市场的下行压力。
尽管近期的爆仓清除了部分杠杆，但尚未出现强有力的现货需求来吸收由此产生的供应。在现货需求走强、ETF投资者整体恢复盈利、以及抛售压力显著缓解之前，市场可能仍面临进一步下跌的风险，并在更广泛的熊市结构中进行盘整。